十八大后经济政策的三种场景

　　可能的场景就如当前，政策上很难有很大的突破，或者新领导能够表达一些长远的意愿，但实质性推进仍面临较大的困难。
　　短期政策仍难以摆脱增长速度的纠结；中央宏观当局与经济诸侯（地方政府和国有经济部门）的博弈更趋激烈；经济出清过程受到经济诸侯的干预而进展不顺利，宏观政策时常要进行一些妥协性的调整。
　　如果是这种场景，企业盈利会经历一个缓慢下行过程后最后来一个“硬着陆”，之后长期萎靡在底部，难以有效反弹。
　　目前工业企业的经营情况显示，销售增长显著高于盈利（销售还有十个百分点的增长而盈利早已转负），企业处于不讲回报的阶段。
　　财务上反映为库存堆积、应收账款上升、现金流变差。这是典型的政府“援助”之手在延缓经济自然“出清”（通过一些税收减免和优惠资金补贴要求企业不“关厂”）。
　　如此，股票市场不但难以出现趋势性机会，相反还会累积更大的系统性风险。这可能是投资者最不愿意看到的场景。
　　由于股票的基本面，无论宏观还是企业盈利，中期都难言数据上的明确拐点。股票反弹只能靠预期（风险偏好）推动，故此不确定性很大，持续的时间和幅度都存在疑问。
　　如果中央银行的货币政策始终处于与经济诸侯的扩张冲动博弈之中，那么资金面很难回到相对宽松的状态，固定收益市场也只能处于纠结状态。支持债市的中长期因素（经济正处于典型的总需求收缩周期之中）没有变化。
　　但债市的短线的风险来自：对于增长速度的政治要求。如果对增长速度逐步淡化，新政府政策转向节制资本和节制诸侯经济，债市才能走出调整的格局。
　　因为如果政府经济活动的融资需求受抑制，供给的压力会下降；同时，随着银行信贷减速，资金面将重新变得相对宽松，货币市场名义利率才会摆脱纠结，继续下行。
　　无论是政策主观意愿发生改变，还是政策的约束条件发生了变化，经济自身的逻辑在制约着政策出台的类型、时间和力度。
　　若从客观角度评判，场景一出现的概率在10%以下；场景二的概率大致有40%；场景三的概率在50%。更积极一些的预测，未来2-3年内政策处于第二种场景与第三种场景之间的某种状态的可能性或偏大一些。开始的时候场景三的可能性较大，随着时间的推移，场景二的可能性将增加。
　　中国经济底部或将是一个时间区间
　　从纯经济因素本身看，中国经济运行形势的判断相对比较简单和明确。
　　一直持相对乐观观点的经济学家认为中国经济4季度可望触底回升（当然他们中间大部分都在修正过过去过于乐观的预测，或是调低了对2013年经济增速的预测高度。
　　或是将经济反弹的时点不断延后），能呈现出一个小复苏状态，即能持续数个季度增速递增。如果这个预测可靠的话，目前应是增配股票头寸的时间窗口，特别是金融类和早周期类股票。
　　但如果未来经济运行呈现“L型”底部呢？
　　自2011年2季度经济明确下行以来，期间始终未见有明显反弹，此形态已经不在正常的需求面条件下存货周期的预测范围以内了。
　　需求面若在正常情况下，由于企业存货周期，经济因此（去库存和补库存）而发生短期波动。
　　但如果经济的宏观杠杆率大幅偏离均衡，那么这种经济的调整就会演变成一种长时间的去杠杆过程（因为对于去完库存之后的企业来说，此时首要的不是补库存，而是去产能和降低债务）。
　　特别是当资产价格泡沫进入破裂状态时，“债务紧缩需求”和资产负债表衰退往往会持续很长时间，过去三十年中，发达经济体多次出现这样的情况。
　　中国经济波动有可能已从库存增减、终端需求多寡等短期层面上升到高杠杆、资源错配等长期层面。由于产业结构固化，短线要保住一定的经济增速，只能以基建、地产为主而形成错配产能的订单，而且需要比以前更大规模的剂量。
　　这种情况无疑是在经济分析中不可想象。所以未来数个季度的宏观经济数据的触底持续反弹的力度有限。
　　微观层面改善显然比宏观数据要困难得多。根据IMF报告，中国目前的产能利用率只有60%。而企业利润率决定于产能利用率，一般来讲，产能开工率只有接近阀值（90%），企业才有足够的能力提价，利润率才能回升。
　　在当前的情况下，这需要政府在基建和投资链条上下多大规模的订单，这几乎是不可能办到的事情。允许效率低下的企业“关厂”，可能是解决当前中国产能过剩问题的惟一途径。
　　今天中国或正在发生的是“债务紧缩需求”（某种程度的资产负债表式的衰退），以目前的杠杆水平，中国经济的四部门几乎都不存在扩张的可能。
　　政府部门：2010年中国可以统计的政府债务总额就约为28万亿，占GDP的70%。而这其中尚未计入高校债务、城投债、政府性实体的信托融资、以隐性养老金债务为主的社会保障基金缺口。
　　企业部门：中国的企业部门债务于2010年达到105.4%，这在OECD国家中属于最高一档。如果考虑到企业之间盘根错节的债务链，即企业之间的应收账款（今年前7个月，中国工业企业的应收账款已达到7.83万亿元），以及广泛存在联保、互保所形成或有负债，整个部门的杠杆将变得更加复杂。