金风科技:风电产业处于复苏及周期向上通道,业绩有望增长200%以上

    目标价12.50元,维持买入评级。我们预计2014-2016年EPS分别为0.50、0.78、0.99元,国内风电产业处于复苏及周期向上通道,公司为行业龙头,按照2014年25倍PE估值,目标价为12.50元,维持买入评级。主要逻辑有:1)风电步入复苏及周期向上通道,公司在风机、风场和投资三轮驱动下,业绩将进入爆发期,2014年净利润有望增长200%以上;2)风电发展对能否达成我国能源战略目标至为关键,后续《可再生能源电力配额管理办法》等政策的推动、充足的可再生能源基金以及特高压线路的建设将进一步打开风电开发的空间,2014~2017年将延续周期向上的趋势;3)短期具有周期向上业绩弹性巨大以及中期可持续增长特性。目前市场分歧在于今年业绩几何和长期增长问题,我们认为公司今年EPS做到0.50元概率很大;特高压建设会进一步打开风电开发空间,发改能源[2014]506号文件提到至2017年风电并网容量达到100GW和150GW,即2016年和2017年每年将新增并网约25GW。
    风电产业基本面已经出现好转,有望进入复苏及周期向上通道:自2012年下半年来,特别是2013年,政策层面不断加大风电消纳等方面的支持力度以及配套电网的建成,风电弃风率不断下降,并网率不断上升;平均利用小时数也从2011年的1890小时提升至2047小时,运营商盈利和现金流持续改善,这也带动风机价格同期提升10%左右,风电产业基本面已经出现好转。至2015年和2017年,我国非石化消费比重要提高至11.4%和13%,发电量已超过核电的风电对这一目标的实现非常关键。预计后续政策支持、特高压建设以及充裕的可再生能源发展基金会继续给予运营商强劲的装机动力,国内风电产业有望步入复苏周期向上的通道,且这一趋势至少可延续至2017年。根据发改委最新计划,至2015年和2017年,国内风电并网容量分别达到100GW和150GW。至2013年底,国内风电累计并网容量为77GW,累计吊装装机容量为91GW。假设未来几年并网率提升至85%~90%以及2017年部分新增吊装装机延迟至2018年并网,预计国内新增吊装装机规模在:1)2014~2015年,年均18~20GW;2)2016~2017年,年均或将超过25GW。2016~2017年装机规模提升主要源于12条电力通道的建设(假设2014年6月份获批,建设到投运使用约18个月)。
    风机、风场、投资三轮驱动,公司业绩进入爆发期,2014年净利润有望增长200%以上。风机业务增长动力有:1)下游新增装机的增长;2)直驱风机份额的提升;3)海外市场的开拓。另外,由于销量增加对固定成本的分摊、产品结构向高容量机组转变以及海外销售占比提升,风机盈利弹性很大,增速有望超过收入,且这也是公司业绩超市场预期的关键所在。我们预计今年风机制造可贡献6~7亿元的净利润。至2013年底,公司风场权益装机已达1.3GW,今年绝大部分可贡献发电收入,另外未来几年将按700MW左右的规模递增。我们预计今年风场可贡献约5~6亿元的净利润(权益)。投资收益主要风场的转让,保守估计今年贡献1亿元的净利润。预计全年业绩同比增速在200%以上。
    不确定因素:特高压核准或建设低于预期,风电消纳恶化,风场运营出现重大事件等。